导语:五年的卤味市场将迎来新的战局。

最近几年来，卤味因其易于复制，复购率高的小店业态，一直是消费创投圈的宠儿自2012年以来，黄已在中小板上市，1458.HK周黑鸭和绝味食品也相继登陆资本市场

以上三家上市公司都是以鸭制品为主的休闲卤菜。

日前，晏子食品IPO首次举行，拟在上交所主板上市，拟募资近8亿元，有望成为有别于上述俞三家的卤菜配餐第一股。

给这条已经火热的卤味赛道再来一把火。

生于分化

紫燕菜被广大卤菜爱好者熟知的晏子百味鸡，包括以鸡，鸭，牛，猪等禽畜，蔬菜，水产，豆制品为原料的卤菜，如夫妻肉片，百味鸡，福椒鸡等。

从卤菜的市场细分来看，晏子菜的定位是卤菜配饭以煌上煌，周黑鸭，绝味食品为代表的休闲卤菜，以鸭脖，鸭掌，鸭头等以鸭子为原料的食品为主

从数据上看，无论是市场规模，还是消费者粘性，以及复购率，餐桌式卤肉都高于休闲卤肉。

晏子食品更新后的招股书显示，2018年至2021年上半年，晏子食品营业收入分别为20.02亿元，24.35亿元，26.13亿元和14.05亿元，对应的净利润分别约为1.24亿元，1.38亿元，3.89亿元和1.75亿元。

2018年至2021年上半年，晏子食品综合毛利率分别为25.40%，25.46%，30.45%和27.09%，明显低于其他三家可比公司。

对此，公司的解释是，其商业模式，销售渠道，产品定位与同行不同。

晏子有意识地将自己与同龄人区分开来，使自己与众不同她从创业初期开始

1989年，四川乐山的钟春发夫妇在江苏徐州创办了钟姬友唐老鸭1996年，钟春发的儿子钟怀军辞掉学校的铁饭碗，接手家族生意在第二代领导人钟的带领下，唐老鸭开始进军省会南京

南京人爱吃鸭子，也擅长吃鸭子卤味店所有的菜都是以鸭子为主为了和同行区分，钟怀军干脆把钟记油热鸭的名字改成了晏子百味鸡，主菜也从鸭换成了鸡

在接下来的几年里，晏子百味鸡开始在北方扩张2000年，晏子百味鸡进入上海，以上海为中心辐射华东地区，2003年，晏子进入华中市场，开启全国布局

伴随着门店的扩张，晏子进一步延伸了其产品差异化战略周黑鸭，煌上煌，绝味产品属于休闲小吃，而晏子的卤菜则是餐桌上的一道菜

小吃需要更大的曝光率来吸引顾客因此，周黑鸭，煌上煌，绝味食品的门店都需要抢占步行街，地铁站等人流量大的区域

晏子美食的客户群主要是家庭消费，门店主要设在社区，所以租金相对便宜。

最近几年来，晏子还布局了预包装食品，零食，卤味等产品线，积极尝试电商，外卖，店内食品等新的销售业态。

现在，晏子的扩张战略和差异化战略取得了成效从门店数量来看，晏子百味鸡将在2020年后超过煌上煌

目前，晏子百味鸡已有5000多家门店以每年1000家店的增长率，晏子离10000家店的目标不远了

有趣的经销商模式

自2018年以来，晏子百味鸡一直以每年新增1000家门店的速度保持快速扩张截至2021年底，晏子百味鸡门店数量达到5483家

短短四年半，门店数量增长146%，在卤菜五大品牌中处于绝对领先地位。

但新店数量猛增，距离理想的销售增速还有一段距离2018年至2020年底，加盟店总数增长53.21%，而营收仅增长30.5%

从产品销售来看，以分销渠道为例，夫妻俩的肺片和整禽这三年只增长了7.02%和22.36%。

此外，退出加盟的店铺也在增加据晏子食品招股书统计，2018—2021年上半年，晏子百味鸡退出和新增数量占比分别为20.53%，37.13%，30.34%和43.13%

市场热议的是晏子食品明显的家族企业特征燕食品前十大股东中有八家与实控人钟怀军存在家族关系前十大股东中，钟家族持股88.63%

不难理解，创始人把企业的控制权牢牢握在手中:日夜操劳的餐饮行业，创业后只能信任自己的人。

晏子的管理结构与经销商和家族密切相关。

公司组织架构显示，公司董事，总经理葛是公司创始人，董事长钟怀军的女婿，钟董事长之子钟钦川也是公司品牌中心负责人。

钟怀军的妻子邓的娘家，拥有宁，杭，黔，烟台等8家经销商公司例如，邓的兄弟邓是宁杭经销商邓的姐姐邓慧琼和姐夫是合肥和郑州的经销商

在晏子经销商系统中，12名经销商是晏子食品的前雇员或亲属其中规模最大的是2018年12月注册的上海昊锐餐饮有限公司

快锐成立时，以53687.17万元的采购额成为晏子食品的最大客户快瑞的实际控制人赵邦华是晏子食品的创始人2008年10月至2016年12月，赵邦华担任晏子有限公司的总经理

也是在2016年，晏子百味鸡总部决定在公司和加盟商之间增加一级经销商，成为公司—经销商—终端加盟店的二级渠道模式。

在这种模式下，为了保证经销商和加盟商的合理利润，总公司在经销商的利润上做了让步。

阎为经销商制定了各种优惠和返利政策根据东北证券的研究报告，晏子将在一定时期内对经销商进行考核，包括开店任务完成情况和营销活动

经销商完成当期开店任务或满足营销活动相关返利条件的，公司将以货款抵扣的形式向经销商进行销售返利。

晏子的这些折扣和政策让经销商获得了很大的利润。

招股书显示，2018年至2021年上半年，晏子食品对原员工经销商的销售收入占营业收入的比例分别为89.23%，86.61%，84.44%和79.58%。

报告期内，晏子食品的折扣和返利金额分别为7450.1万元，10250.0万元，21183.6万元和11233.23万元，分别占营收的3.72%，4.21%，8.11%和7.99%。

晏子食品招股书显示，作为前员工经销商，夫妻肺片价格比非前员工经销商高出7元/斤以上。

2020年，晏子食品夫妻肺片的毛利率为30.96%，即100元收入中，31元为毛利，所以7元/斤的差价大致对应7个百分点的毛利率。

当年，晏子食品销售的夫妻肺片总额为80954.6万元，其中约6.5亿元来自前员工经销商7个百分点的毛利率差，对应的是4000多万元的毛利

晏子独特的经销商模式给了经销商一定的利润空间，再加上产品结构的差异，使得晏子受牛，猪等牲畜肉价格的影响，超过了以鸭为主的周黑鸭等公司。

这可能是晏子毛利率低于周黑鸭，煌上煌和绝味食品的部分原因。

另一方面，对于消费品牌来说，大部分企业每年都要花费相当一笔销售费用用于营销，尤其是线上品类。

晏子是一家线下连锁店，它选择将这部分成本转移给经销商，以刺激他们的积极性。

谨慎融资，低估值

日前，晏子食品召开首次会议，将赴a股上市此次IPO拟募集资金约8亿元，用于宁国食品生产基地二期，荣昌食品生产基地二期及仓储基地建设

2015年，晏子食品被引入外部投资机构2016年3月，深圳聚林成泽，上海知止以126.70元/股的价格向晏子食品增资当时，晏子食品的投资后估值为26亿元

可是，在此之后，晏子百味鸡并没有进行更多轮融资。

卤味店生意，一手交货，而且门店多为加盟店，资本支出低因此，晏子的现金流非常充裕

虽然在上市之前，模式可以快速复制的卤味连锁店在一级市场上还是相当受消费投资者欢迎的但由于不差钱，晏子没有接受其他外部投资这在一定程度上也避免了实控人股权因融资而被稀释

相比之下，仅2021年，卤味相关的融资事件数量就占到了零食侠总融资事件的45%。

2021年5月，定位熟食的菊花开业短短一年时间，完成三轮融资，B轮获得上亿资金，同年9月，芦湖江也完成了近千万元的天使轮融资

但在5000多家门店的基础上，如果要正视强大的竞争对手，继续向更高维度扩张，就需要借助资本市场的力量。

招股书显示，晏子食品本次拟发行不超过4200万股，新股发行数量占已发行总股本的比例不低于10%。

由此计算，预计募资后晏子食品市值将超过80亿以2020年净利润3.89亿计算，晏子食品拟定市盈率约为20.57倍

在这三家可比公司中，绝味食品与晏子食品最为相似主要是以加盟的形式，同时晏子食品和绝味食品在各自领域市场占有率第一

截至8月10日，绝味食品市值298.84亿元，动态市盈率35.83倍，远高于即将发行的晏子食品市盈率。

如果无味食品的静态市盈率为30.47倍，那么晏子食品的市值约为118.53亿，接近IPO后4.6倍的估值。

不难看出，上市前抵挡住VC/PE诱惑的晏子食品估值仍处于低位。

国家扩张挑战

据艾媒咨询，2021年，餐桌美食市场与休闲卤肉的比例约为6:4烹饪和卤制行业有相当大的市场规模，但它不是每个人的蛋糕

相对于休闲卤肉，餐桌餐的卤肉市场大，但更强调食材的新鲜和口味的区域化子百味鸡以四川卤鸡为主，融合了广东，湖南，山东等地区的口味，但在南方市场仍面临本土卤鸡品牌的挑战

对于长期占据北方市场的晏子百味鸡来说，南方市场的意义不言而喻，晏子食品也明确表示希望上市后借助资本实现南拓战略。

与休闲卤肉相比，配餐卤肉更容易受到地域饮食习惯的影响同时，消费者对菜品的新鲜度和品类要求更高，增加了供应链和产品研发的压力，烹饪卤菜的加工工艺也使得标准化难度加大

主要卤菜品牌的布局呈现出明显的地域特色只有自行发展加盟商的成长模式，区域品牌在成长初期才可能不受阻碍，但是，对于民族品牌来说，扩张速度不足

凭借差异化战略，晏子百味鸡在爱吃鸭子的南京大受欢迎但是，每个人都很难调整这种差异化优势在南方市场已经不再明显

如果未来不能成功打造新的爆款产品，消费品牌将陷入缺乏新的销售增长点的困境。

品牌竞争力的另一个表现是SKU。

从招股书中可以发现，2018—2020年，夫妻肺片销量占比从24%提升至31%，预包装产品占比从1.6%提升至4.39%，全禽产品占比保持在35%左右，零食产品从15%下降到不到10%，其他生鲜商品的销量也有所下降。

夫妻肺片支撑着紫燕近三分之二的销量，可以说是爆款高手。

但不是所有人都喜欢夫妻肺片从消费者评论来看，部分消费者认为夫妻肺片太咸，太油腻在这个新品不断涌现，消费者口味瞬息万变的市场，消费品牌不能简单地依靠一款爆款产品一劳永逸

与周黑鸭等品牌相比，晏子的SKU数量处于中下游，2018年以来新品研发成本逐年下降。

但总的来说，如果赛道继续火爆，晏子美食的未来还是有相当大的看点。

艾媒咨询数据显示，2021年，中国卤味行业整体市场规模达到3296亿元其中，餐桌卤制品行业市场规模为1792亿元，预计2020—2025年复合增长率为11.4%

另外，卤菜本质上是预制菜的一种，与其他预制半成品菜相比，有一些群众基础，可谓占尽了轨道。

近两年，预煮菜在市场上的受欢迎程度不亚于卤菜，很多餐饮品牌也进军预煮菜例如，海底捞推出了一系列即食产品，而西贝则推出了预制菜肴品牌贾功夫料理

2019年，我国装配式蔬菜市场规模约为2445亿元2021年，中国装配式蔬菜产业规模预计为3459亿元，同比增长19.8%预计未来我国装配式蔬菜市场将保持20%左右的增速，2023年市场规模将达到5165亿元

隔着两条火热的赛马场，低价值的晏子美食应该有更大的想象空间。